13 Мая 2016
Финансовые результаты компании оказались достаточно средними – ожидаемо снизились продажи и прибыльность деятельности. Положительным же моментом является улучшение структуры баланса, что ведет к повышению запаса прочности в деятельности ИМК.
Общий объем выручки Индустриальной Молочной Компании в 1 квартале 2016 года составил 26.8 млн дол, что на 17% ниже аналогичного периода прошлого года. Как и год назад, 95% от общего объема продаж составила реализация кукурузы урожая предыдущего года. Фактически в 1 квартале ИМК продал половину своего запаса зерна (как готовой продукции) на конец прошедшего года; в 1 квартале 2015 года эта доля была ниже, но, учитывая более низкие запасы готовой продукции в конце 2015 года по сравнению с 2014-м (по нашей оценке, на 20-25%), в натуральном выражении продажи кукурузы в 1 квартале 2016 года снизились на 12% по сравнению с 1 кварталом 2015 года (до 168.5 тыс тонн). Более того, мы ожидаем дальнейшего снижения объемов реализации во 2 квартале.
Вторым фактором снижения продаж компании в денежном выражении было уменьшение средней цены реализации кукурузы с 157 дол за 1 тонну в 1 квартале 2015 года до 150 дол за 1 тонну. При этом, по нашему мнению, подобная цена реализации в отчетном квартале являлась достаточно неплохой, так как в течении данного периода украинские рыночные цены кукурузы на условиях поставки CPT колебались в промежутке 135-152 дол за 1 тонну.
Наряду со снижением продаж, ИМК отчитался об уменьшении прибыльности деятельности – EBITDA маржа снизилась с 30% до 22% даже несмотря на рост дохода от переоценки биологических активов (3.3 млн дол по сравнению с 1 млн в 1 квартале 2015). Основная причина снижения прибыльности – положительный эффект от девальвации гривны в 1 квартале 2015 года. По нашим ожиданиям, при отсутствии дальнейшей девальвации гривны подобная тенденция будет видна у большинства основных украинских аграрных компаний – рост прибыльности в течении двух последних лет, связанный с девальвацией гривны (который мы считаем скорее «бухгалтерским», особенно в случае, если источники финансирования операционной деятельности номинированы в иностранной валюте), не будет продолжаться, маржа будет снижаться.
Без учета дохода от переоценки биологических активов, EBITDA в 1 квартале 2016 была бы на уровне 2.2 млн дол при EBITDA марже менее 10%, причина – балансовая стоимость 1 тонны кукурузы на 31.12.15 по нашим оценкам составляла около 125-130 дол, в то время как средняя цена реализации в отчетном квартале была на уровне 150 дол за 1 тонну (следует также учитывать логистические расходы).
Дополнительный момент касательно переоценки биологических активов, на последнюю отчетную дату балансовая стоимость 1 га посевов озимой пшеницы составила 678 дол по сравнению с 450 дол год назад, что говорит о том, что в отчетном периоде ИМК была более агрессивной в оценке своих биологических активов, что мы считаем негативным фактором с точки зрения качества отчетности.
Безусловно позитивным фактором было продолжающееся сокращение долга Индустриальной Молочной Компании, который на 31.03.16 составил 90.5 млн дол (112.7 млн дол год назад, кредиторская задолженность также уменьшилась на 3.4 млн дол). Таким образом, структура баланса компании улучшается, запас прочности в деятельности растет, но при этом он еще далек от комфортного уровня, поскольку собственный капитал (47.6 млн дол) не покрывает основные средства компании (82.3 млн дол), что мы считаем признаком финансовой устойчивости для аграрной компании с низким уровнем диверсификации и вертикальной интеграции.